股权投资财务尽职调查研究
一、股权投资财务尽职调查概述
（一）财务尽职调查的内涵和类型
财务尽职调查是指，在股权投资业务中，对投资对象的财务合规性；财务数据的真实性、准确性、完整性；公司未来几年盈利预测、自由现金流量编制的合理性；以及识别可能存在潜在的或有风险、负债等方面的财务问题的调查。财务尽职调查按照目的可以分为以下四类。第一，IPO财务尽职调查。该调查通常由专业的事务所进行，侧重于审核财务的规范性及内控的合规性，以判断实现IPO的可行性。第二，并购投资财务尽职调查。该调查侧重于判断被收购对象是否物有所值，因此尽调的重点在于了解标的公司愿意被并购的真实意图、目标公司的决策机构及决策程序、业务开展情况、在行业内的地位、与收购方的协同效应以及与收购方未来顺利整合的可行性等。第三，股权投资财务尽职调查。股权投资通常指对未上市企业的投资，以期通过企业上市、并购等途径退出，实现投资增值，因此尽调的重点是发现企业价值的同时，揭示风险并以此为基础，未来完成投资后进行投后的风险管理。第四，商业信贷财务尽职调查。该调查一般是金融机构在放款前进行的尽职调查，该调查侧重于考察企业的还款能力。
（二）财务尽职调查的开展逻辑
股权投资的价值创造过程，是通过寻找优秀企业，对其进行投资，借助被投企业的成长，实现股权投资价值的增长，最终通过合理的渠道溢价转让，退出持有的股权，实现投资增值。股权投资市场相较于二级市场，有更大的不确定性。该不确定性主要来源于两个方面：被投企业成长的不确定性以及信息的不对称。股权投资公司为了最大程度地降低“不确定性”，对提升自身的专业能力要求日益迫切，财务尽职调查的能力是投资机构专业能力的最重要组成部分。会计数据是商业的语言，财务尽职调查就是从“会计数据”这一商业语言为切入点，拆解分析，旨在揭开商业的真相。企业的根本目标是实现盈利，基于这一点，财务尽职调查的底层逻辑，或者说终极目标就是通过解读“会计数据”，从财务角度去印证企业是否具备良好的商业模式，能否提供社会所需的优质产品和服务，持续产生稳定的现金流，获得高于社会平均水平的回报，且能够不断地实现增长。
二、股权投资财务尽调的重点及存在的问题
（一）项目准备阶段重点及现存的问题
当股权投资公司完成一个项目的投资立项后，通常就会启动尽职调查工作。财务尽职调查作为尽职调查工作的一部分，应当与项目团队一并召开尽职调查启动会议，明确尽职调查的范围以及实施进度计划。
1.财务尽职调查准备阶段的工作要点尽职调查启动会议后，财务尽调负责人应当组建团队，制订尽职调查方案。在正式开展现场尽职调查工作前，一定要对目标企业的基础资料有全面的了解，才能在后续的现场尽调、访谈时做到有的放矢。通常包括以下两个方面。第一，初步分析尽职调查对象。根据目标企业的业务特征，对工作内容进行分工，一般按照企业的业务条线进行分工。通常每个业务由同一个人负责整个闭环的稽核验证，这一点不同于财务审计的工作模式。第二，尽调人员通过查阅目标企业商业计划书、工商资料、知识产权以及财务数据等信息，提出针对性的问题，并设计尽调过程中需要进一步了解问题清单。
2.财务尽调准备环节存在的问题在实践中，有些股权投资公司对财务尽调应承担的作用和使命重视程度不足，仅将财务尽调报告作为投资决策文件完整性的形式要件之一，并未将财务尽调结论作为投资决策的实质性要件。公司对财务尽调的价值观，直接影响财务尽调人员的工作方法，有些股权投资公司投资业务团队比较强势，立项环节并无财务部门参与，待立项完成，需要开展尽调工作时，临时抽调财务部门人员进行尽职调查，协助投资经理完成项目尽调报告的撰写。这种工作模式下，财务尽调人员未参与项目前期工作，对项目的了解很有限，仓促参与项目尽调，财务尽调人员仅发挥了基础财务数据的整理、稽核工作，很难发挥财务尽调应承担的功能。
（二）财务尽调实施阶段工作重点及现存的问题
1.财务尽调进入到实施阶段，将按照尽调方案有序进行，一般从以下几方面开展工作。
（1）召开现场见面会财务尽调团队进入目标企业实施现场尽调，通常会与目标企业相关人员召开一次现场会议，除了沟通尽调工作的开展计划外，更重要的是尽调团队第一次近距离接触目标企业管理团队，业内常说“投资就是投人”，因此见面会是一次宝贵的考察“人”的机会，可以初步了解目标企业管理团队的行事风格、专业素养、性格特征以及团队成员之间的配合度等无法从书面材料中获得的信息。（2）对企业内外部关键人士进行访谈财务尽调工作的另一个重要环节是对关键人士的访谈。关键人士的选择应当提前确定，并有针对性地做好访谈提纲。关键人士的选择一般包括内部高管、核心技术人员、中层骨干以及基层关键岗位员工；外部重要供应商、客户等。如果可能的话，还应当访谈竞争对手。通过多方访谈，可获得多维度的信息，其中可能存在完全相悖的观点。这些都是做投资决策非常重要的参考信息。（3）实地走访生产、销售现场财务尽调团队还应实地走访生产、销售现场。财务报表载明的数据，都能够在生产、销售现场得到验证。比如，通过对生产现场的观察，可以了解企业的价值创造过程，进而识别出其生产过程中的关键要素及主要瓶颈、风险环节等重要信息。这些问题可能会是影响企业最终价值创造的关键。（4）财务信息与非财务信息的交叉验证通过上述走访、调研，尽调团队对目标企业的整体运作情况有了详细的了解，通过总结分析这些材料，与财务数据分析的结论进行交叉比对验证，复核性分析财务数据逻辑的合理性以及真实性，找出问题所在。
2.财务尽调实施阶段存在的问题在实际工作中，财务尽调工作的实施一般由财务人员或委托第三方（一般为会计事务所）进行，因此很容易陷入传统财务审计的思维模式中，把复核财务数据的真实性、准确性作为财务尽调的工作重心，尽调人员大概率会陷入数据陷阱，难以从财务数据中抽身出来，站在企业运营的整体高度提取核心逻辑的关键信息。股权投资公司的财务部门应当作为财务尽职调查的牵头部门，要完成高质量的财务尽调，需要财务部门的人员深刻理解股权投资财务尽调的核心逻辑，从思维习惯上克服传统财务对于数据细节的过分追求，关注商业逻辑的整体框架，从目标企业的商业模式、价值创造过程来分析财务数据。
（三）财务尽调汇总阶段工作重点及现存的问题
1.财务尽调汇总阶段工作重点完成了现场尽调后，财务尽调人员即开始汇总分析现场尽调资料，对财务数据进行分析复核，并形成初步尽调结论。此时，财务尽调小组应召开尽调总结会议，尽调人员就各自发现的问题与项目组成员进行讨论，形成最终意见，并与投资业务人员进行沟通。对于财务尽调中发现的影响投资决策的重大问题，投资业务人员可以从业务角度给予合理性解释，必要时也可以寻求外部专家团队的协助。2.财务尽调汇总阶段现存的问题财务尽调工作的目的是“排雷”，因此对于尽调过程中发现的问题，一定要逐一得到相应的反馈意见及落实措施。但在实际工作中，不少股权投资公司仅将财务尽调问题及反馈意见作为投资决策文件的形式要件，并未真正落实这些问题，将财务尽调中发现的问题以及问题反馈流于形式，失去了财务尽调的意义。
（四）财务尽调报告阶段重点及现存的问题
1.财务尽调报告阶段重点完成了以上几个阶段工作后，尽调小组即进入整理资料、撰写尽调报告的环节。尽调报告的内容至少应包括企业的基本情况、企业的业务及行业情况、企业的财务状况、关联方及关联交易内容、税收政策及税务风险、企业盈利预测及估值、财务尽调结论及投资建议。2.财务尽调报告阶段现存的问题财务尽职调查报告一定意义上是一份决策建议书。在实际工作中，由于尽调实施人员多为财务人员，难以跳出财务传统思维限制，撰写的财务尽调报告很多时候更像一份财务审计报告。
三、完善股权投资财务尽调的对策建议
（一）完善项目准备阶段财务尽调工作的对策。首先，股权投资机构对于财务尽职调查应该从价值观上将其提升到决策支持的高度，管理层应真正意识到，财务信息不仅是几张财务报表，它囊括了目标企业所有的商业模式、内控管理、盈利能力、成长预期等重要的信息，财务尽调质量直接影响财务是否能为股权投资提供有价值的信息，进而决定本次股权投资是否能够为企业、为投资机构创造价值。其次，财务尽调人员应当恪守财务职业精神，始终坚持审慎原则，认真履行财务尽调职责，提供专业的、有价值的投资建议，逐步获得业务团队的认可，成为投资业务团队不可或缺的伙伴，既能够提升自身职业地位，也能够更好地提升公司价值。
（二）完善财务尽调汇总阶段工作的对策完成现场尽调后，财务尽调团队应当整理汇总尽调过程中发现的问题，并与投资团队负责人进行深入沟通，对发现的问题逐一解答落实。并将尽调发现的问题分为两类，呈报投资决策委员会：一类是可以通过协议约定、投后加强管理解决的问题；另一类是目前明确无法解决的问题，对于该类问题，应当提出解决问题的方向以及该问题可能导致的风险。
（三）完善财务尽调报告阶段工作的对策财务尽调报告内容在包含前文所述基础信息的基础上，应当从企业价值创造过程的角度切入，对企业价值链进行分析，着眼于企业价值链的核心竞争力的发掘以及微观层面如企业管控，宏观层面如市场格局、宏观经济等风险，对企业投资价值进行综合判断，并提出财务专业建议。
（四）提升财务尽调人员的专业能力财务尽职调查人员应当不断提升专业技术水平，挖掘财务数据背后的市场、业务逻辑，能够提供一份真正反映目标企业全貌、能够供投资决策参考的尽职调查报告。
结语
财务尽职调查在股权投资业务中承担着非常重要的作用，但在目前的实践中，除了极少数头部的专业股权投资机构之外，大部分的中小股权投资机构对财务尽职调查的重要性并无充分的认识。目前发现股权投资财务尽调存在的主要问题是：一方面，管理层未认识到财务尽调可以承担的使命，因此未能赋予财务尽调重要的使命担当；另一方面，财务尽调人员由于专业水平、思维模式所限，难以从财务数据中抽身出来，站在企业运营的整体高度提取核心逻辑的关键信息，也导致财务尽调报告质量不高。针对这些问题，股权投资机构应该从价值观上将财务尽调提升到决策支持的高度，调查人员也应不断提升专业技术水平，挖掘财务数据背后的市场、业务逻辑，以提供一份真正反映目标企业全貌、能够供投资决策参考的尽职调查报告，让投资业务团队获得价值，共同推动股权投资机构专业度的提升。
